湘财证券制造业下滑超预期政策或继续调整

湘财证券：制造业下滑超预期 政策或继续调整 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

分析要点：

PMI下滑超出预期11月，PMI指数为49%，比10月份下降1.4个百分点，在连续32个月保持扩张后首次进入收缩状态（见表1）。11月份数值，低于市场预期值50%（路透社调查），也低于我们预期的51%。在10月份的宏观报告中《季节因素主导PMI回落，购进价格首次下降》（2011年11月1日），我们认为10月份回落主要是受季节因素主导，并基于历史上11月份与10月份PMI规律变化，认为11月份数值在51%左右，会比10月份回升。但49%的真实录得值，比10月份回落1.4个百分点并低于50%，显示制造业运行不仅远低于历史规律，并且下滑严重。从各分项指数来看，需求回落严重，生产仍保持扩张，这导致制造业继续补库存。

需求收缩严重11月份，新订单指数为47.8%，比10月份回落2.7个百分点，在连续扩张33个月之后首次下滑，并且远低于50%，显示制造业需求端回落严重。其中，出口订单45.6%，比10月份回落3个百分点，连续两个月低于50%并且下滑加快，显示出口需求继续收缩；进口指数47.3%，比10月份回升0.3个百分点，下滑速度略有放缓，连续两个月低于50%（见表1、2、3）。

继续被动补库存11月份，生产指数为50.9%，比10月份回落1.4个百分点，仍然保持扩张态势，但低于历时上10月份以及最近12个月均值（见表1、2、3）。由于新订单指数代表的需求端回落幅度大于生产指数回落幅度，并且进入收缩态势，因此，11月份制造业供给大于需求，导致继续被动补库存。11月份，产成品库存指数为53.1%，比10月份回升2.8个百分点，连续2个月大于50%，显示库存因需求回落而继续积压。这与我们在库存系列专题报告之四《去库存，还是补库存》（2011年11月17日）的判断一致，在该报告中我们认为，基于需求回落以及季节因素，4季度工业会继续被动补库存。

购进价格继续回落11月份，购进价格指数为44.4%，比10月份回落1.8个百分点，连续两个月低于50%这一荣枯分界线，显示制造业购进价格水平下降有所加快，以及通胀压力的继续下降（见表1、2、3）。同时，这也印证制造业供求失衡有所加剧，即需求收缩严重，而供给仍继续扩张。

综上分析，我们认为，PMI指数低于50%，显示制造业已经进入收缩态势，而这主要是由需求回落所导致。昨天，中国人民银行下调存款准备金率0.5个百分点，显示货币政策紧缩的格局已经开始有所转变。但存款准备金率下调，主要是解决银行流动性问题，推动银行信贷增长。但需求收缩下，市场内生扩张动力减弱，降低存款准备金率对信贷增长可能推动不大。如果制造业连续收缩，恶化严重，不排除下调利率以刺激投资需求的可能。