钢铁债转股有利于钢铁行业缓急脱困位置

钢铁：债转股有利于钢铁行业缓急脱困 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

投资要点：

债转股引发市场关注，相关讨论持续发酵。近期，各大媒体广泛报道不具名国开行高层称首批债转股规模为1万亿元，预计在三年甚至更短时间内，化解1万亿元左右规模的银行潜在不良资产。报道还提及，债转股对象聚焦为有潜在价值、出现暂时困难的企业，以国企为主；这类企业在银行账面上多反映为关注类贷款甚至正常类贷款，而非不良贷款。有脱困能力的国企是债转股的主要标的，此轮债转股，银行将扮演主导角色，采取提振了改革发展信心。的主要是市场化的手段，企业的脱困能力和可持续经营能力、债转股的价格以及合适的退出方式都将成为债转股的考量指标。

债转股加速分化好坏钢企，有利于去产能。央行等八部委文件中曾经强调对钢铁、煤炭等过剩行业企业的贷款有保有压，我们曾经评论这一政策将加剧行业内好坏企业分化。此次债转股好企业将享受财务费用减少、资本市场融资能力改善等利好，而“僵尸企业”将无法享受此轮红利，好坏企业经营状况将进一步分化。同时，好企业债转股也有效的避免错杀，有利于提高行业的供给效率。

去产能涉及债务约6000亿元。根据2015年三季度中钢协数据，中钢协会员单位负债高达 万亿，考虑到会员外钢企钢铁产量占20%，因此总负债估算为 .75万亿。未来5年将去掉1~1.5亿吨产能，目前产能约11亿吨，据此测算去产能涉及的债务为 409~5114亿元。考虑到淘汰钢企大多负债高，因此实际债务可能接近6000亿元。目前，钢铁行业负债率超过70%，虽然负债水平略高于1998年水平，但政策性的限制贷款投向自201 年便已启动，商业银行风险预期已较为充分。

债转股优选对象先为国企。在华泰证券钢铁股票池的 2家上市钢铁制造企业中，有27家是国企，并且上市企业债转股，银行或资产管理公司会有比较便利的通道退出。其次，钢铁企业里多亏损企业及负债高企企业，有债转股需要；并且未来钢铁产能淘汰主要在河北省，上市钢企产能多为优质产能，大概率不在淘汰序列，未来随着钢铁行业供需平衡的好转，行业利润将得到提高。最后，尽管钢铁行业等属于产能过剩的传统行业，但钢铁行业能够在现代物流、产品深加工、住宅产业化、城市综合服务、新能源、节能环保、电子商务和个性化金融服务等领域扩展更多的业务，实现产业转型升级，具有更大的发展空间。 我们认为债转股是双刃剑，可改善企业现金流，但将摊薄EPS。一方面，债转股可以降低钢企的利息支出负担，改善现金流，同时降低资产负债率也可以提高企业的融资能力。但另一方面，债转股将增加股本，进而摊薄每股收益。此外，通过债转股，大小非持股比例提升，也增加了限售股套现压力。最后需要强调的是，有别于市场认识，债转股不能从根本上提升企业业绩，虽然能利好一些企业缓急脱困，但经营能力仍需通过科学管理、市场化方式提升，因而对投资标的仍需进一步分析其综合竞争力，相关个股情况见正文附表。

风险提示：产业政策变化，宏观经济形势变化，原材料及产品价格变化等。