非对称加息显示政策力度的克制源泉

为贯彻从紧的货币政策，中国人民银行决定：从2007年12月21日起调整金融机构人民币存贷款基准利率，一年期存款基准利率由现行的3.87%提高到4.14%，上调0.27个百分点；一年期贷款基准利率由现行的7.29%提高到7.47%，上调0.18个百分点；其他各档次存、贷款基准利率相应调整。个人住房公积金贷款利率保持不变。

此次调整有利于防止经济增长由偏快转为过热，防止物价由结构性上涨演变为明显的通货膨胀。

克制政策力度

央行此次非对称小幅加息，在适度紧缩的同时充分显示政策力度的克制。此次加息除了时间点多少有些令市场意外，加息的方式也充分显示了政策的克制。一年以内定期存款利率上调幅度较大，活期存款利率小幅下调0.09个百分点，引导居民等各类经济主体更多地存放短期定期存款，呼应从紧政策要求，稳定通胀预期。

然而，贷款利率以及中长期存款利率上调不超过0.18，低于市场预期，整体有限上调更显示了利率政策力度的克制，减小明年自住购房贷款成本一次性上升幅度，依然不可忽视中美利差变化等。

贷款需求影响有限，短期存款结构或调整。结构性加息意在改变存款资金成本期限结构。在流动性继续过剩的情况下，除了短端利率适度上浮外，此次加息对总体市场基准利率提高影响有限，贷款成本提高也低于市场预期。短期存款结构是否如预期一样出现调整，主要取决于资产价格变化预期。若活期存款转存定期较多，则可能会对银行资金成本有一定冲击。就此次加息而言，由于短期定期存款利率上调的同时，活期存款利率下调以及中长期存款利率上调有限，对整体市场流动性影响十分有限。

明年加息幅度有限

尽管明年利率还会有限提高，但后续数量控制政策依然是重点。利率政策作用有限，且存在一定制约因素，但这并不意味着未来不需要或不会提高利率，我们维持明年全年有限加息的判断，预期存贷款利率在现在基础上再提高0.81个百分点左右。由于对外贸易顺差继续高位，央票到期规模也在增加，在银行信贷继续扩张的情况下，预计后续货币数量控制政策依然是优先选择的重点。具体包括继续提高存款准备金率、上缴特别存款、发行特别国债加大公开市场操作、发行定向央票、信贷额度控制窗口指导等。存款准备金率上调至14.5%已经对银行资金形成实质性压力；上调至15%以上银行将可能被动压缩债券、信贷等资产规模占比；从实现货币信贷政策目标和未来市场资金投放变化来测算，预计未来存款准备金率高点在18%左右，高于18％的可能较小。

债市收益率平坦化

此次加息减息，短期内有心理影响，收益率曲线进一步平坦化。如果按照平均50%的活期存款比例静态测算，本次加息后银行资金成本将上升10个基点左右，但考虑到此次加息短期定存利率上升幅度较大，可能促使活期存款向短期定存转化，则资金成本上升幅度可能更大。我们认为本次加息对债券市场的影响主要还是在于短期的心理预期，市场流动性充裕的事实并没有改变。根据银行资金成本的上升幅度，预计短端的1年期央票利率可能上升个基点，而3个月央票利率上升幅度可能更大，3年期央票上升幅度最小，本周短期市场的反弹也将成为昙花一现；长端的市场压力则相对较小，此次加息主要还是时点的选择出乎市场意料，且中长期存贷利率上升幅度很小，反而低于市场对加息幅度的预期，另一方面近期长债发行减少，收益率的上升很难从一级市场传导到二级市场。预计收益率曲线仍将进一步平坦化，长短端的利差进一步缩小。

股市将逐渐回暖

603369 今世缘 732369 5180.00 4662.00 1.50 16.93 12.54 1130.00 1.059 -- -- 详细对市场影响中性。我们认为本次加息对股票市场影响相对中性，不会改变原有市场运行格局，短期市场仍将震荡，但处于逐渐回暖过程中。虽然加息时间略有超出市场预期，但在未来半年利率趋于上升仍然是市场共识。从本次加息结构来看，央行更为谨慎的对待贷款利率，资金成本上升对企业盈利的影响有限。本次升息，对银行利差影响中性；但短期存款相对活期存款利差的拉大，是否会导致银行存款结构向定期化转变，是更值得关注的问题。基于对宏观经济和股票市场的信心，我们仍然对银行股保持乐观态度，特别是今年信贷增长本来就不快的大银行，如果市场预期负面带来价格调整，则提供了配置的机会。

（作者是申银万国证券研究所宏观分析师）

(：和讯投资)